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了解金油比、金銅比和金銀比背后的邏輯，美元并非和黃金負相關

2020-03-20 16:23:32來源：匯通網  

金銀比、金銅比、金油比是大類資產當中三個重要指標，其實反映的都是以黃金標價的商品價值?？傮w而言，金銀比更多的反應了美國通脹的變化，美元指數并不是影響黃金的關鍵因素，真正影響金價的是美元背后所隱含的通脹率，金油比和金銅比都能夠反映經濟周期，且和美國GDP關系都比較明顯。同時三大指標中，金油比和金銅比的相關性最高，金銀比和兩者的相關性反而較為弱勢。

金銀比、金銅比、金油比是大類資產當中三個重要指標，其實反映的都是以黃金標價的商品價值。金油比是黃金價格與石油價格的比值，即一盎司黃金所能購買原油的數量，同樣，金銀比是黃金價格與白銀價格的比值，金銅比是黃金價格與銅價格的比值，即一盎司黃金分別所能購買白銀和銅的數量。

總體而言，金銀比更多的反應了美國通脹的變化，美元指數并不是影響黃金的關鍵因素，真正影響金價的是美元背后所隱含的通脹率。

金油比和金銅比都能夠反映經濟周期，且和美國GDP關系都比較明顯，但是相比較而言，金銅比受供應沖擊影響更小，對于經濟周期輪換更為敏感。

在金油比中，原油的波動程度高于黃金，對于金油比比值的影響更為明顯。

同時三大指標中，金油比和金銅比的相關性最高，金銀比和兩者的相關性反而較為弱勢。

 

正確認識黃金定價原理

要理解這三個比值的關系，首先要理解黃金價格。

誤區1：黃金是避險工具

有別于市場的一般認識，黃金的避險價值可能并沒有市場想象的那么高，黃金是終極貨幣，只有當影響美元地位等極端事件才能體現出來，一般的地區沖突都體現不了。因此，各國在資產配置當中，作為終極的貨幣都會配一點，但占比都不大，只作為最后的支付手段備用，最好永遠不用。同樣，投資者投資黃金時，也不能經常拿它來作為避險配置。

事實上將黃金理解為對沖通脹的工具可能會更好，比如近期全球股市大跌，通脹疲軟，市場對沖通脹的需求下降，因此即使市場避險情緒升至2008年以來最高水平，但是市場傾向于持有現金，以追求流動性，而非買入黃金避險。

因此在絕大多數黃金投資時，黃金主要考慮的邏輯是美元的實際利率，黃金要當成一種債券來定價，即：黃金利率=美元名義利率-美元通貨膨脹率

對金價有決定性影響的是扣除通脹后的實際利率水平，扣除通貨膨脹后的實際利率是持有黃金的機會成本，投資者愿意將資金存銀行或者買黃金，取決于二者的收益大小。

這里都是用美元，因為直到現在，美元仍然是世界大宗商品的定價貨幣，還沒有哪個國家壯大到可以顛覆這個體系。

誤區2：黃金是美元的反向工具

因為黃金用美元標價，投資常常也將黃金當成美元的反向指標工具，即美元漲、黃金跌，美元跌，黃金漲，但這也是誤區。

美元指數與黃金整體上是負相關關系，但并不密切，黃金之所以與美元有負相關關系，都是美國利率在背后起到共同的作用，黃金與美元都是利率的結果。

下圖我們比較黃金價格與美元關系，黃金價格與美國十年期通脹指數國債TIPS關系圖來看，黃金價格與TIPS的關系遠遠比黃金與美元的關系密切。通貨膨脹保值債券(TIPS)，始于1997年，是由美國財政部發行，目前全球規模最大與消費者價格指數(CPI)掛鉤的債券，通貨膨脹保值債券的基本特征是固定息票率和浮動本金額，其中，本金部分將按照美國勞工部的月度非季調城市CPI指數進行調整。

圖1：黃金價格與美元指數比較

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圖2：黃金價格與通脹指數國債比較

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事實上最近一年多來，黃金價格與美元指數都處于上漲趨勢當中，而不是反向關系。但黃金價格與TIPS卻始終呈現負相關關系，基本與債券的價格與利率完全負相關一樣。充分說明了黃金價格的邏輯。

因此，用美元真實利率的邏輯分析疫情黃金的價格才能準確。

首先不是疫情恐慌推動，也不是美元指數推動，前期黃金上漲是名義利率推動，可是當美國十年期國債利率跌到歷史新低，接近零時，名義利率下行空間明顯變小了，這時由于疫情對原油需求的打擊和沙特俄羅斯對原油供給的打擊，原油暴跌，也就意味者美國通脹率將大幅回落，甚至進入通縮，美國TIPS收益率大概率會從處于低位回升，因此黃金價格接近前期高點后掉頭向下，從反映名義利率下跌轉到了通縮的邏輯。

2. 金銀比、金油比、金銅比的異同比較

這三個比值原理相似，都是反映經濟周期的指標。比價的一邊是黃金，主要受到真實利率、貨幣政策等金融屬性影響，而另一面是白銀、銅、原油，他們本質上都是商品，定價受到供需平衡的影響，實體經濟屬性較強。作為大宗商品，影響因素又具有一定共性。如兩者均具有通脹相關屬性，通脹預期會同時對這兩類資產產生影響;兩者也同為重要的金融資產，故同時受全球流動性的影響。

總體上該系列指標飆升往往是經濟衰退和危機的反映， 經濟向好時期白銀、銅、原油表現會優于黃金，而黃金在金融危機時期更穩定。

以倫敦現貨黃金價格、LME三月銅價格、布倫特原油期貨價格來計算分析比價關系，時間從1990年初到2020年3月中旬，跨度大概三十年，數據基本上能反映三者間關系。

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通過計算三者相關性從定性上看都呈現正相關，比較出乎意料的是相關性最高的是金油比和金銅比，相關性最低的是金銀比和金銅比。金油比和金銅比相關系數接近60%。

圖：3金銅比與金油比

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從走勢圖上看，兩者的形態和拐點高度一致，絕大部分時間里方向是相同的。

圖4：金銀比與金銅比

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對宏觀經濟敏感度非常高，在需求端兩者都受到宏觀經濟周期的深刻影響，在供給端有較大差別。金油比與金銅比高度相似，說明從宏觀經濟周期角度兩者反映的狀態是一致的。

我們知道，在大宗商品當中，原油是最大的商品類別，而銅有宏觀經濟的“銅博士”之稱，

白銀比較尷尬，金融屬性、貨幣屬性上不如黃金，商品屬性、經濟屬性上不如銅

白銀和銅雖然都屬于金屬，。金銀比和金銅比反而是相關性最弱的。從圖上看，金銀比與金銅比大的趨勢相似，但幅度與短期差異都很大。

3. 金油比、金銅比、金銀比與經濟周期

既然這三個比價聯系密切，我們進一步來考察他們是否能很好的反映宏觀經濟周期。首先看看金銀比，從圖中可以看到，金銀比與美國GDP同比增數關系并不穩定，危機時能有效反映，如1990年儲貸危機，2008年金融危機和當前疫情危機，但在2006-2008年美國經濟持續下滑、2011年-2015年美國持續改善，金銀比都沒有有效反映。

圖5：金銀比與美國GDP

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從金油比與美國GDP來看，基本呈現負相關關系，金油比上升，說明利率水平下降，經濟增長下降，通脹水平下降。金油比30年均值在16，按兩倍標準差計算偏離度在28，極端情況下，金油比突破兩倍標準差有四次，分別時1993年，1998年，2015年和當前。1993年是美國索馬里戰爭和黑鷹墮落，是越戰以來美軍所遭受的最為慘重的軍事失敗。1998年亞洲金融危機，美國長期資本管理公司倒閉，2015年股災，2008年由于美國金融危機前金油比的均值大幅下降，美國金融危機金油比也飆升超過了兩倍標準差。

圖6：金油比與美國GDP

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在金油比當中，原油作用比黃金大

，一方面反映在金油比飆升時，原油價格波動性更大，價格跌幅大。另一方面反映金油比的價格中樞與原油價格中樞關系更大，2001年到2008年，是中國經濟高速增長的時期，大宗商品普遍大幅上漲，使得金油比中樞下降到了10。而近五年的均值升到了20左右。

在歷史上也有例外，2000年經濟衰退金油比上升并不大，其原因是那一次是互聯網泡沫，是虛擬經濟的泡沫，在實體經濟崛起之前，互聯網泡沫對大宗商品的需求影響很小。

于此要說明的是，金油比是交易指標，是高頻快指標，GDP等經濟增長是慢指標，快指標是慢指標的領先指標，GDP歷史數據并不能預測金油比，金油比可以指示未來GDP將大幅下滑，甚至衰退。疫情全球擴散后，邏輯分析表明，要控制疫情必須大隔離，對經濟的傷害堪比2008年，金油比才開始在原油供給打擊下突破30，不斷創出歷史新高。

再來看看金銅比，從金銅比與美國GDP、中國GDP比較來看，與中國GDP相關性遠低于美國GDP，說明中國對大宗商品的定價影響力還是遠沒有美國大，我們分析金銅比與經濟的關系還是必須與美國經濟為核心。

圖7：金銅比與美國GDP

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圖8：金銅比與中國GDP同比

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金銅比與美國GDP關系密切性比金油比更高，區間更穩定些。

(這里為了數據處理方便，計算銅價是以每公斤來計算。)同樣，金銅比在2001年前均值在170左右，2001年-2008年金融危機前由于中國經濟崛起的因素下降到120，此后升到了210左右。與金油比一樣，經濟危機時金銅比也飆升，背后邏輯同樣是利率水平下降，經濟增長下降。但金銅比幾乎可以反映每一次美國GDP的大幅波動，包括金油比沒有反映的2000年互聯網泡沫破滅產生的美國經濟衰退，金銅比也敏感的反映出來了。從對經濟的敏感性上，我們認為金銅比是更好的指標，不愧有銅博士的稱號。

本次疫情是史無前例的，從金銀比、金油比、金銅比都同時創出了歷史新高。

圖9：史無前例金銀比、金銅比、金油比同創歷史新高

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與美國股市連續出現熔斷、VIX創出歷史新高一樣，也是活久見。背后的原因都是相同的，零利率與高杠桿下，金融資產波動性沒有最高，只有更高。我們比較金油比、金銅比與美國金融資產定價核心的十年期國債，同樣具有明顯的負相關性。本輪新冠疫情沖擊下，美國十年期國債2月27日利率就破了歷史新低，領先于商品市場。

圖10：金油比與美國十年期國債收益率

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圖11：金銅比與美國十年期國債收益率

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總結來說，金油比與經濟周期密切相關，金油比飆升預示著經濟將進入衰退，主要動力還是在原油波動上。數據上并沒有絕對的高低點，如果黃金穩定在1500美元左右，原油價格跌到現金成本20美元，金油比可能升到75。

金銅比反映的宏觀信息與金油比是大致相同的，但是金銅比受到供給的沖擊更小，反映宏觀經濟周期更敏感。

本次新冠疫情核心因素還是疫情什么時候能夠得到控制，核心信號是全球新增病例什么時候出現趨勢性減少。鑒于出現了史無前例的巨大波動，策略不是做多或做空，而是降低杠桿。

關鍵詞： 黃金

責任編輯：hnmd003

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